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2024年 7月 18日 木曜日

分析-中国の政策のジレンマ:信用拡大はデフレか?

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アメリカ 分析-中国の政策ジレンマ:信用拡大はデフレか?© Reuters.2018年4月23日、中国・北京の中心業務地区を走る自動車。REUTERS/Jason Lee/File Photo

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ケビン・ヤオ著

北京(ロイター) – 中国の中央銀行は、デフレの脅威を鎮める上で大きなハードルに直面している。消費よりも生産力に多くの信用が流れているため、経済の構造的欠陥が露呈し、金融政策手段の有効性が低下している。

物価下落が民間企業や家計の実質借入コストを引き上げ、投資や雇用、個人消費を抑制しているため、中国人民銀行は利下げ圧力にさらされている。

不動産危機や地方政府の債務問題による資産の質の悪化も、中央銀行に対し、資金不足のリスクを回避するため、預金準備率を引き下げることで銀行システムに流動性を放出するよう圧力をかけている。

しかし、この2つの動きには共通の問題がある。中国の信用需要は主に製造業とインフラ部門によるもので、その過剰設備問題が経済のデフレ力を悪化させているのだ。

北京は、自国の産業をバリュー・チェーンに乗せるため、不振にあえぐ不動産部門から製造業へと資金を振り向けている。インフラ支出は数十年にわたり中国の高い投資率の原因となっており、経済資源を家計から遠ざけている。

「Grow Investment Groupのチーフ・エコノミストであるホン・ハオ氏は、「信用の多くはインフラ部門に向かい、過剰生産能力の一部にも向けられている。「そうすることで、デフレ圧力がさらに高まる。それが問題なのです」。

PBOCは「緩和を続けるだろうが、現時点での金融政策は本来あるべき効果よりも低いと思う」と述べた。

アナリストによれば、PBOCの苦境は、2023年を通じて取り組むと公言しながらも、なかなか大きな進展が見られなかった長年の赤字政策である消費促進のための構造改革を加速させる緊急性を高めている。

中国の11月の消費者物価は前年同月比0.5%下落し、過去3年間で最も急速に下落した。一方、工場出荷価格は3.0%も下落し、生産能力に対する外需と内需の低迷を浮き彫りにした。

12月のインフレ・データは金曜日に発表される予定だが、人民銀は22日に基準金利の次の動きを決定する可能性がある。

物価下落が続くと、民間部門の投資や個人消費がさらに抑制され、雇用や所得に打撃を与え、1990年代の日本のように成長を圧迫する自給メカニズムになりかねない。

フローの悪化

民間部門の信用需要の低迷が中国のマネーサプライに表れている。

現金流通と企業の要求払い預金からなるM1マネーサプライと、M1、固定企業、家計、その他の預金を含むM2マネーサプライの比率は、11月に過去最低に低下した。

「M1の伸びの低さは、民間企業の景況感の弱さを示す指標か、不動産不況の副産物か、あるいはその両方である可能性があり、政策伝達が十分でないことを示唆している。これは本当に懸念すべきことだ」とシティのアナリストは書いている。

2023年1-11月の新規貸出21兆5800億元(3兆100億ドル)のうち、約20%が家計向けで、残りを企業向けが占めている。

アナリストによると、これらの融資のほとんどはおそらく国有企業によるもので、国有企業は通常、国有銀行からより安い融資を受けることができる。

民間企業、特に政策の優先事項とはみなされない分野の企業は、より困難な状況にある。

PBOCのベンチマークである1年物ローンプライムレート(LPR)は、ここ数年の一連の金利引き下げを経て、2019年8月以来の低水準となる3.45%となっている。11月の6.45%は6月の8.95%という数年来の高水準から低下しているが、それでも中国の2023年のGDP成長率予想である約5%を上回っている。

構造的不均衡

アナリストは、構造的不均衡のため、人民銀行は漸進的な措置に固執する必要があるというが、実質借入コストの上昇は、追加金融緩和のメリットがないわけではないことを意味する。

中国の大手国営銀行5行は12月22日に一部の預金金利を引き下げたが、これはPBOCが早ければ今月中にも政策金利を引き下げる道を開く可能性がある。

シティは今年、政策金利の引き下げが合計20ベーシスポイント(bps)、銀行の準備率(RRR)の引き下げが累計50bpsと予想している。ゴールドマン・サックスは、25bpsずつのRRR引き下げを3回、10bpsの政策金利引き下げを1回実施すると予想している。

OCBC銀行のトミー・シェー大中華圏調査部長は、金融、財政、その他の政策が混在する現状では、流動性注入の拡大はデフレ圧力を高める可能性があると警告した。

「景気刺激策の焦点は主に供給側にあるようだ」と謝氏は述べた。

「生産を強化することで、これらの政策は雇用の安定を維持する上で重要な役割を果たしてきた。しかし、この増産は需要環境の低迷に遭遇し、ディスインフレのリスクを高めている」。

11月に香港で行われた講演で、中央銀行の潘公生総裁は金融政策を「緩和的」に保つと約束したが、インフラや不動産への依存度を下げるための改革も促した。

HSBCのチーフ・アジア・エコノミスト、フレデリック・ノイマンは「ディスインフレ拡大のリスクを食い止めるために必要なのは、より強い需要と経済成長だ」と語った。

「これを達成するためには、金融緩和だけでなく、財政政策や構造改革を実施することが最善である。

(1ドル=7.1743人民元)

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